🏗 Самолет: реализация одного из проектов в Подмосковье

1️⃣ Самолет продал часть проекта «Рублевские кварталы» (д. Лайково, Одинцовский р-н) девелоперской компании «Брусника». По нашей оценке, проект был реализован примерно за 6 млрд руб.

📌 По данным Коммерсанта, на участке общей площадью 10,7 га планируется возвести семь жилых домов общей площадью около 300 тыс. кв. м. Социальной инфраструктурой на территории Рублевских кварталов застройщик займется совместно с Самолетом.

💡 Наше мнение:

✍️ Мастер-девелопмент участков – один из дополнительных источников ликвидности для Самолета. Девелопер имеет обширный земельный банк (46 млн кв. м), но при текущих высоких процентных ставках столкнулся с ростом долговых метрик и увеличением стоимости обслуживания долговых обязательств. Мы полагаем, что данная новость будет хорошо воспринята как держателями облигаций компании, так и владельцами акций компании.

#Акции #Недвижимость
$SMLT
#Марат_Ибрагимов
@capital_mkts

💼 Аукционы Минфина: индикатор настроений инвесторов

🏛 На сегодняшних аукционах ОФЗ Минфин предложит участникам рынка два классических выпуска:
📍 ОФЗ-26246 (2036 г., остаток – 143 млрд руб.);
📍 ОФЗ-26230 (2039 г., остаток – 100 млрд руб.).

💡 Мы считаем, что объем размещения останется в пределах 50–80 млрд руб.

📄 На прошлой неделе объем размещения составил 91 млрд руб. при минимальной премии к вторичному рынку.

🔹 За неделю конъюнктура рынка ухудшилась, а доходности дальнего отрезка выросли на ~40 б.п. после решения ЦБ снизить ставку на 100 б.п., в то время как консенсус ожидал более широкого шага снижения ставки (200 б.п.).

⭐️ Мы полагаем, что итоги аукционов, в частности величина спроса, станут индикаторами настроений инвесторов относительно дальнейшей траектории ключевой ставки.

🖋 Кроме того, инвесторы могут занять выжидательную позицию в преддверии публикации параметров госбюджета на 2026-2028 гг., который должен быть внесен в Госдуму до 1 октября.

🚀 Высокая степень исполнения квартального плана (95%) дает возможность Минфину не форсировать заимствования в ущерб предоставляемой премии. За 2 оставшихся до конца квартала аукциона ведомству необходимо привлекать по 37 млрд руб.

#ОФЗ #Аукционы
#Александр_Камышанский
#Андрей_Кулаков
@capital_mkts

🏛 Группа ВТБ провела День инвестора: менеджмент подтвердил прогнозы по прибыли на 2025-2026 гг.
 
📢 16 сентября начался сбор заявок в рамках SPO, в ходе которого предложено 1,264 млрд акций (23,5% от общего количества обык. акций). Цена размещения будет установлена Набсоветом не позднее 19 сентября и не превысит 73,9 руб./акц.

💼 В рамках поддержки SPO менеджмент ВТБ провел День инвестора для институциональных и розничных инвесторов.
 
📄 Ключевые комментарии:

🔹 Цели: менеджмент подтвердил планы по чистой прибыли: 500 млрд руб. – в 2025 г. и 650 млрд руб. – в 2026 г.

🔹 Чистая процентная маржа: ВТБ является бенефициаром дальнейшего снижения КС и ожидает восстановления ЧПМ до 2% в декабре 2025 г. (против 1,2% в 2К25). По оценке менеджмента, снижение КС на 1 п.п. увеличивает ROE банка на 44 б.п.

🔹 Стоимость риска: по мнению менеджмента, стоимость риска останется в пределах 100 б.п. в средней и долгосрочной перспективе благодаря сформированному буферному резерву в размере 154 млрд руб. (на 30.06.2025).

🔹 Достаточность капитала: менеджмент таргетирует буфер в размере 30 б.п. к минимальному значению норматива (Н20.0 ВТБ составил 9,7% на 01.08.2025, регуляторный минимум на 01.01.2026 – 10,0%).

🔹 Дивиденды: ВТБ намерен поддерживать регулярную выплату дивидендов, однако в качестве ключевого ограничителя отмечает регуляторное давление (отмена послаблений по достаточности капитала и ужесточение макропруденциальных мер).
 
💡 Наше мнение:

✔️ Проведение SPO позволит ВТБ укрепить капитальную базу в условиях жесткого регулирования и выплаты рекордных дивидендов за 2024 г. По оценке менеджмента, допэмиссия позволит улучшить норматив Н20.0 на 40 б.п.

⌛️ ВТБ остается бенефициаром дальнейшего снижения КС (наш прогноз – 11% на конец 2026 г.), которое окажет поддержку ЧПМ и основному доходу.

📌 Мы пока консервативно оцениваем потенциал выплаты дивидендов за 2025 г., учитывая сохранение небольшого запаса по капиталу, и прогнозируем коэффициент выплаты на уровне 10% от чистой прибыли (дивидендная доходность 10%).

🔭 При коэффициенте выплат 25% чистой прибыли дивидендная доходность, по нашим расчетам, может составить 25%, что может поддержать привлекательность акций ВТБ для инвесторов.

#Акции #Банки
$VTBR
#Елизавета_Лебедева
@capital_mkts

💼 Аукционы Минфина: 98% квартального плана

🏛 В ходе прошедших аукционов ОФЗ объем размещения составил 47 млрд руб. (91 млрд руб. и 203 млрд руб. в последние две недели), что в целом совпало с нашими ожиданиями.

📄 Основной объем размещения – 41 млрд руб. – пришелся на более короткий выпуск ОФЗ-26246 (2036 г.), в том числе 2 млрд руб. – в ходе ДРПА. Спрос составил умеренные 60 млрд руб.

🔹 Средневзвешенная доходность составила 14,50%, что предполагает премию к вторичному рынку в ~2 б.п. На пять крупнейших сделок пришлось 64%.

🖋 Объем размещения длинного ОФЗ-26230 (2039 г.) составил 6 млрд руб. (в т.ч. 0,7 млрд руб. – в ходе ДРПА). Спрос опустился до минимального с середины августа уровня в 21 млрд руб.

📊 Размещение прошло по средневзвешенной доходности 14,40%, премия к вторичному рынку также составила 2-3 б.п. На две крупнейшие заявки пришлось 57% размещения.

💡 С начала квартала объем размещения достиг 1,47 трлн руб., или 98% от квартального плана, при этом в запасе у ведомства остается еще один аукционный день. Годовая программа (4,8 трлн руб. в деньгах) исполнена на ~73%.

#ОФЗ #Аукционы
#Александр_Камышанский
#Андрей_Кулаков
@capital_mkts

⚡️ Евротранс: оптимистичные планы развития сохраняются

👍 Евротранс провел звонок по итогам 1П25, в ходе которого также представил обновленные прогнозы на 2025-2027 гг. и планы по развитию. Ключевые моменты:

📊 В 1П25 основные сегменты бизнеса Евротранса продемонстрировали рост выручки и EBITDA. Выручка и EBITDA электропроекта, по нашим расчетам, увеличились в 3,8 и 3,3 раз г/г соответственно. Доля сегмента в структуре EBITDA выросла с 2,7% в 1П24 до 7,6% в 1П25.

⌛️ Обновленный прогноз компании на 2025 г. предполагает рост выручки до 228 млрд руб. (+22% г/г), EBITDA – до 23,8 млрд руб. (+41% г/г) и рентабельности по EBITDA – до 10,4% (+1,3 п.п. г/г). Ключевые драйверы – увеличение доли высокомаржинальных сегментов бизнеса (сопутствующие продажи, электропроект). Чистая прибыль по итогам 2025 г. прогнозируется на уровне 8,8 млрд руб. (рост в 1,6 раз г/г).

🔭 В 2026-2027 гг. ожидается рост выручки на 16% г/г, а EBITDA – на 24% г/г в 2026 г. и 35% г/г в 2027 г.

⚖️ Долговая нагрузка, по прогнозам компании, снизится: показатель «Чистый долг/EBITDA» прогнозируется на уровне 2,5x в 2025 г. и продолжит снижение в 2026-2027 гг. (до 2,3x и 2,0x соответственно).

1️⃣ Основные направления инвестиций Евротранса в 2025-2027 гг. – увеличение числа АЗК (+7 объектов), модернизация двух нефтебаз, увеличение числа быстрых электрозарядок, развитие газового проекта, а также электрогенерация за счет возобновляемых источников энергии и газогенерации.

💡 Наше мнение:

🔎 Мы позитивно оцениваем представленные результаты по динамике показателей сегментов бизнеса Евротранса по итогам 1П25. Прогнозы основных финансовых показателей на 2025-2027 гг. превышают наши ожидания.

✔️ Прогнозируемая чистая прибыль по итогам 2025 г. существенно превышает наши оценки, что подтверждает перспективы для увеличения дивидендных выплат по итогам года. Наш текущий прогноз дивиденда за 2025 г. соответствует 29,6 руб./акц. с доходностью 21%.

#Акции #Нефтегаз
$EUTR
#Валентина_Гилёва
@capital_mkts

🛒 Монитор ИПЦ: сдержанное смягчение ДКУ

🖋 За неделю с 9 по 15 сентября инфляция составила 0,04% н/н после 0,1% н/н ранее. С начала года инфляция выросла до 4,1% (5,5% в 2024 г. и 4,0% в 2023 г.), в годовом выражении – снизилась до 8,1% г/г.

🧮 Рост потребительских цен замедлился, несмотря на ослабление рубля на прошлой неделе – на пике до 5,7% за неделю против 1,5% за весь август. Официальные цены на импортные товары выросли существенно меньше:
🔹 электроника прибавила в цене 1% н/н против 0,5% ранее,
🔹 импортные автомобили подорожали на 0,2% н/н, как и до этого.

🔁 Динамика прочих цен была разнонаправленной:
🔹 замедлился рост цен на мясо (+0,1%/+0,2%), к снижению перешли также цены на хлеб и крупы (-0,1%/+0,1%),
🔹 плодоовощная дефляция продолжила ослабевать (-0,6%/-2,0%).

🛍 По итогам второй недели сентября потребительская активность остается на сдержанном уровне: спрос, с поправкой на рост цен и сезонность, обгоняет предложение лишь на 7% против обычных 10% за последние пару месяцев.

✍️ Кроме того, ЦБ опубликовал оценки инфляционных ожиданий населения и бизнеса за сентябрь:
🔹 у бизнеса показатель упал до минимума с сентября 2022 г.: -0,3 п.п. м/м до 3,2%, что на 0,9 п.п. выше исторического минимума (2,3%);
🔹 у населения – снизился до минимума с сентября 2024 г.: -0,9 п.п. м/м до 12,6%, что на 3,3 п.п. выше исторического минимума (9,3%).

🔎 Снижение инфляционных ожиданий населения, вероятно, было обусловлено исчерпанием сезонного эффекта от повышения тарифов, как мы и ожидали.
  
🎢 Ожидания населения снижались в обеих категориях: «без сбережений» – на 0,5 п.п. до 14,1%, «со сбережениями» – на 1,1 п.п. до 10,8%. Последний показатель опускает относительно безопасную (с точки зрения сохранения средств на депозитах) нижнюю границу снижения ключевой ставки в ближайшей перспективе на уровень 13-14%.

⚖️ Нормализация инфляционных ожиданий населения после сезонного всплеска в августе несколько сдерживает смягчение ДКУ, помимо консервативного сентябрьского решения ЦБ: реальная ключевая ставка с июля снизилась лишь на 0,6 п.п. до 4,4%. При этом реальные ставки в экономике, ожидавшей более широкого шага снижения ставки ЦБ, снизились сильней: по розничным депозитам – на 1,5 п.п., а по ставкам фондирования – на 0,9 п.п. (ROISfix 1Y).

💡 Сдержанное смягчение ДКУ, вероятно, усилит «запас прочности» монетарной политики в преддверии публикации корректировок параметров госбюджета и на фоне возросших темпов ослабления рубля. Мы по-прежнему допускаем, что в случае сдержанного пересмотра бюджетных параметров ЦБ сможет продолжить снижение ставки до 14-15% к концу года. Подробнее см. тут.

#Макро #Ключевая_ставка
#Павел_Бирюков
#Дарья_Соловьева
@capital_mkts

📊 Итоги недели на финансовых рынках: 15-19 сентября

⤴️ Фондовый рынок США умеренно вырос (S&P +1,0%), после того как ФРС ожидаемо снизила ставку на 25 б.п. и сигнализировала о возможности еще двух подобных шагов до конца года в ответ на сложную ситуацию на рынке труда. В то же время опасения насчет последнего несколько ослабли, после того как число первичных обращений за пособием по безработице за неделю оказалось ниже прогнозов.

📈 Европейские биржи также выросли (EuroSTOXX +0,8%), в очередной раз последовав примеру Уолл-стрит на фоне отсутствия новых драйверов к движению.

📉 Немного подешевела Brent (-0,7%): на первый план вновь вышли опасения за динамику спроса и предложения, из-за которых цены уже несколько месяцев удерживаются в узком диапазоне. Кроме того, Казахстан возобновил поставки по трубопроводу БТД после перерыва, связанного с загрязнением прокачиваемой нефти.

🎢 Китайские акции двигались разнонаправленно: «технологичный» индекс Hang Seng (+0,6%) продолжал расти, после того как правительство КНР призвало отечественные компании прекратить закупки чипов Nvidia, в то время как материковый рынок (Shanghai Comp.: -1,3%) снизился – инвесторы заняли выжидательную позицию накануне  пятничного телефонного разговора между  Д. Трампом с Си Цзиньпином, итоги которого стороны охарактеризовали как конструктивные.

⤵️ Российский рынок акций снизился на ~2,5% и торгуется ниже 2800 п., отыгрывая решение ЦБ по ставке. Кроме того, влияние на рынки оказали заявления официальных лиц на Московском финансовом форуме.

#Итоги_недели
@capital_mkts

⚡️ Наиболее важные публикации недели на случай, если вы пропустили

💼 Экономика и долговой рынок:
- РУСАЛ: знакомый эмитент юаневых облигаций 🔥
- Аукционы Минфина: 98% квартального плана
- Монитор ИПЦ: сдержанное смягчение ДКУ 🔥

📈 Рынок акций и корпоративные события:
- The Flow Show 🔥
- Самолет: реализация одного из проектов в Подмосковье
- Группа ВТБ провела День инвестора 🔥
- Евротранс: оптимистичные планы развития сохраняются
- Итоги недели на финансовых рынках: 15-19 сентября

🧭 Для вашего удобства доступен также НАВИГАТОР по каналу БРК, который позволит вам лучше ориентироваться в публикуемых материалах.

#Публикации_недели
@capital_mkts

🔥 Топ-пики рынка акций на неделю с 22 по 26 сентября

🛢 Нефть и газ: ЛУКОЙЛ
Мы сохраняем предпочтение к акциям ЛУКОЙЛа на фоне самой высокой ожидаемой дивидендной доходности в нефтяном секторе, а также учитывая наличие у компании чистой денежной позиции.

☎️ Телекоммуникации: МТС
После рыночной коррекции ожидаемая дивидендная доходность МТС составляет 16,7%, что является самым высоким уровнем среди регулярных дивидендов на российском рынке.

🛒 Потребительский сектор: ИКС 5
В прошедшую пятницу в базу расчета индекса Мосбиржи были включены акции компании с весом 3,5%. По нашим расчетам, это должно привести к притоку в акцию порядка 1,6 млрд руб в ближайшие дни. Мы ожидаем, что это станет катализатором для краткосрочного ралли в бумаге.

⚡️ Электроэнергетика: Интер РАО
Сохраняем предпочтения к Интер РАО как к защитному активу в условиях, когда процентная ставка остается на повышенном уровне, а темпы ее снижения могут оказаться более медленными, чем предполагалось ранее.

#Акции #Топ_Пики
$LKOH $MTSS #X5 $IRAO
@capital_mkts

📍 ПГК: лидер грузовых ж/д перевозок

📄 АО «Первая грузовая компания» (ПГК) 25 сентября начнет сбор заявок на трехлетние облигации серии 003P-01 объемом 20 млрд руб. Ориентир по доходности определен на уровне не выше значения КБД ОФЗ + премия 200 б.п.

🏆 Первая грузовая компания – это крупнейший частный ж/д оператор по объему перевозок, предоставляющий услуги железнодорожных перевозок сухих грузов по территории России и стран СНГ. По итогам 1П25 компания занимает 1-е место по грузообороту с долей около 10% (134 млн т) среди операторов грузовых ж/д перевозок, а кроме того, является лидером по размеру выручки с долей около 13% в 2024 г.

⚡️ Отметим диверсифицированную и качественную клиентскую базу – более 2 000 компаний-клиентов, среди которых лидеры металлургической, сельскохозяйственной и других отраслей. По данным компании, 90% перевозок осуществляется по долгосрочным контрактам, что, по нашему мнению, способствует высокой стабильности бизнеса.

⭐️ Портфель по видам перевозимых грузов также выглядит диверсифицированным. В сегменте полувагонов основными продуктами являются: каменный уголь – с долей 43% от перевозок, руда – 22%, черные металлы – 14%. В крытых вагонах 33% перевозок приходятся на алюминий, по 21% – на лесные грузы и стройматериалы.

📊 По итогам 1П25 выручка снизилась на умеренные 2% г/г до 66,3 млрд руб. При этом стоит отметить, что результаты ПГК выглядят существенно сильнее общерыночной ситуации – согласно данным РЖД, за 8М25 погрузка на сети снизилась более чем на 7% г/г до 738,8 млн т.

✔️ Компания демонстрирует рентабельность по EBITDA в последние годы стабильно выше 50% (в 1П25 – 52%) благодаря контролю над издержками.

✔️ Компания учитывает в чистом долге (213 млрд руб.) обязательства акционера, которые были привлечены на финансирование смены собственников. С их учетом долговая нагрузка по итогам 1П25 составила 2,9х, что мы считаем вполне комфортным уровнем. Менеджмент компании ожидает ее постепенного снижения за счет средств от выплачиваемых компанией дивидендов (120 млрд руб. в 2024 г.).

✔️ Риски ликвидности мы оцениваем как низкие: краткосрочные обязательства (кредиты и аренда) составили на конец 1П25 только 18% и были на 40% покрыты запасами денежных средств (7,1 млрд руб.). Дополнительным фактором поддержки мы считаем неиспользованные кредитные линии объемом 85 млрд руб. на конец 1П25.

💡 На наш взгляд, бизнес-модель ПГК выглядит устойчивой в условиях турбулентности на рынке ж/д перевозок. При этом менеджмент компании не ожидает существенного роста капитальных вложений. На этом фоне мы ожидаем, что компания продолжит генерировать положительный СДП, большая часть которого будет направляться акционеру.

👍 По мнению участников рынка, смена тренда ожидается в конце 2025 – начале 2026 гг. на фоне проявления результатов начавшегося смягчения ДКП, а также восстановления экспортных продаж за счет потенциального ослабления рубля. Как следствие, мы ожидаем существенного улучшения финансового профиля и снижения долговой нагрузки начиная с 2026 г.

#Облигации #Транспорт
#ПГК
#Юрий_Голбан
@capital_mkts

💼 Аукционы Минфина: финишная прямая

🏛 На последних в 3К25 аукционах Минфин предложит участникам рынка два классических выпуска:
📍 ОФЗ-26245 (2035 г., остаток – 65 млрд руб.);
📍 ОФЗ-26238 (2041 г., остаток – 48 млрд руб.).

💡 Мы считаем, что объем размещения будет варьироваться в диапазоне 20–50 млрд руб.

📄 На прошлой неделе объем размещения опустился до минимума с апреля и составил 47 млрд руб.

📊 За неделю конъюнктура рынка продолжила ухудшаться, доходности на дальнем отрезке кривой выросли на 25–30 б.п. и консолидируются в диапазоне 14,6–14,7%, где в прошлый раз рынок торговался в середине июля.

🖋 Мы считаем, что инвесторы займут выжидательную позицию в преддверии публикации параметров госбюджета на 2026-2028 гг., который должен быть внесен в Госдуму до 1 октября.

🔹 Выбор в пользу выпусков со сравнительно небольшими доступными остатками может являться сигналом, что Минфин сдержанно настроен относительно спроса на завтрашних аукционах.

⭐️ С начала квартала объем размещения достиг 1,47 трлн руб., или 98% от квартального плана. Годовая программа (4,8 трлн руб. в деньгах) исполнена на ~73%. Отметим, что до конца месяца также должен быть опубликован план заимствований на 4К25.

#ОФЗ #Аукционы
#Александр_Камышанский
#Андрей_Кулаков
@capital_mkts

⚡️ Проект изменений в федеральном бюджете на 2025 - 2026 гг.

✍️ Правительство одобрило проект изменений в федеральный бюджет:

💼 В 2025 г. дефицит бюджета расширится до 2,6% ВВП (5,6 трлн руб.) с 1,7% ВВП (3,8 трлн руб.), ожидавшихся ранее, и 1,7% ВВП (3,3 трлн руб.) в 2024 г. По нашим оценкам, структурный дефицит расширится до 1,1% ВВП относительно изначальных планов по его нормализации в этом году и дефицита в 1,6% ВВП в 2024 г.

🧮 Расширение дефицита обусловлено снижением оценки поступления доходов до 36,6 трлн руб. (против 38,5 трлн руб. ожидавшихся ранее) в условиях сохранения расходов на прежнем (относительно более ранних проектировок) уровне в 42,3 трлн руб.

🔹 Снижение прогноза по доходам обусловлено не динамикой цен на нефть (прогноз экспортных цен повышен до 58 долл./барр. с 56 долл./барр. из апрельского пересмотра), а укреплением рубля (до 86,1/долл. с 94,3/долл. в апрельском обновлении) и низкой собираемостью ненефтегазовых поступлений (примерно на 1,4 трлн руб. относительно апрельского плана). Последнее вызвано скорректированными вниз оценками номинального роста ВВП (10,3% г/г -> 8,0% г/г).

🔹 Как следствие, финансирование дефицита бюджета не будет опираться на средства ФНБ: план расходования обнулен (ранее ожидалось использование 0,5 трлн руб.). Напротив, увеличение дефицита бюджета будет профинансировано за счет роста привлечения долга: до 7,0 трлн руб. (против 4,8 трлн руб. ожидавшихся ранее). За 9М25 в «деньгах» собрано 3,7 трлн руб. за 9М25.

💼 В 2026 г. дефицит бюджета расширится до 1,6% ВВП (3,8 трлн руб.) с 0,9% ВВП (2,2 трлн руб.), ожидавшихся ранее.

🧮 Расширение дефицита будет снова вызвано сокращением ожидаемых поступлений до 40,3 трлн руб. (41,8 трлн руб. ожидали ранее), а расходы – напротив, несколько возрастут до 44,1 трлн руб. (44,0 трлн руб. ожидали ранее).

🔹 Сокращение доходов относительно прошлого прогноза обусловлено как снижением прогнозных экспортных цен на нефть (до 59 долл./барр. с 61 долл./барр. в прогнозе ранее), так и более крепким ожидаемым курсом рубля (92,2/долл. против 100,1/долл.) на фоне более сдержанных темпов роста номинального ВВП (9,6% г/г -> 8,2% г/г).

🔹 Выпадающие доходы будут поддержаны ростом ненефтегазовой налоговой нагрузки, что, по нашей оценке, сформирует около 1,7 трлн руб. дополнительных поступлений:

✔️ Повышение ставки НДС с 20% до 22%, по оценкам Минфина, может принести 1,2 трлн руб. дополнительных доходов в 2026 г.
✔️ Снижение порога доходов по УСН (упрощенной системе налогообложения) с 60 до 10 млн руб. и приватизация могут дополнительно принести около 0,5 трлн руб. поступлений, по нашим оценкам.

📌 Новые данные по бюджету могут оказать влияние на дальнейшую динамику ключевой ставки. Рост структурного дефицита в 2025 г. до 1,1% ВВП, по нашим оценкам (изначально ожидалось его нулевое сальдо после -1,6% ВВП в 2024 г.), и увеличение косвенных налогов может отдельно спровоцировать рост инфляции до 2 п.п. Дополнительным фактором риска остается прогноз по росту экспортных цен на нефть в 2026 г. – ЦБ пока не ожидает этого.

📍 Свежие данные сдвигают наш прогноз по ключевой ставке: поскольку дефицит бюджета оказался выше 5,2 трлн руб., то мы ожидаем, что ее снижение в 2025 г. будет ограничено 16%, а в 2026 г. – уровнем в 13-14%.

#Макро #Бюджет
#Ключевая_ставка
#Павел_Бирюков
#Дарья_Соловьева
@capital_mkts

💼 Аукционы Минфина: расширение программы заимствований

🏛 В ходе последних в 3К25 аукционов Минфин разместил два классических выпуска совокупным объемом 85 млрд руб. (47 млрд руб. на прошлой неделе), что оказалось выше наших ожиданий. 

📊 Поддержку результатам аукциона мог оказать высокий объем выплат по ОФЗ на этой неделе (~190 млрд руб.).

✔️ Более короткий ОФЗ-26245 (2035 г.) был размещен в полном объеме доступных остатков – 65 млрд руб. при спросе 129 млрд руб.

💡 Средневзвешенная доходность составила 14,84%, что предполагает премию к вторичному рынку в 2-3 б.п. Доля 5 крупнейших заявок составила 48% от всех сделок.

🔹 Наиболее длинный выпуск в арсенале Минфина – ОФЗ-26238 (2041 г.) – был размещен в объеме 20 млрд руб. Спрос – 25 млрд руб.

📍 Размещение прошло по средневзвешенной доходности в 14,24%, премия к вторичному рынку – 4 б.п. Концентрация заявок оказалась сопоставима с результатами первого аукциона: на 5 крупнейших заявок пришлась половина сделок.

🖋 С начала квартала Минфин разместил ОФЗ на 1,57 трлн руб. по номиналу (план – 1,5 трлн руб.). Отметим, что с начала года ведомству удалось привлечь 4,4 трлн руб. по номиналу, или 3,7 трлн руб. в деньгах, исключительно за счет размещения бумаг с фиксированным купоном.

⭐️ До конца месяца ожидается публикация плана заимствований на 4К25. Учитывая исполнение программы с начала года, а также расширение годовой программы заимствований на 2,2 трлн руб., до конца года Минфину предстоит разместить ОФЗ на З,З трлн руб. или ~250 млрд руб. (в деньгах) за один аукционный день. В этой связи ожидаем возвращения флоатеров в обойму Минфина.

#ОФЗ #Аукционы
#Александр_Камышанский
#Андрей_Кулаков
@capital_mkts

🏛 Минутки ЦБ РФ в сентябре: осторожный курс регулятора

✍️ ЦБ опубликовал резюме сентябрьского заседания Совета директоров, на котором рассматривались два варианта решения: сохранить ключевую ставку на уровне 18% или снизить ее до 17%.

🔁 Сторонники «паузы» в снижении КС опирались на то, что:
🔹 инфляционные ожидания устойчиво не снижаются,
🔹 потребительский спрос даже несколько ускорился и поддерживается ростом зарплат,
🔹 ДКУ уже заметно смягчились, а кредитование ускорилось,
🔹 риски со стороны бюджета повышаются.

⤵️ Сторонники снижения на 100 б.п. отмечали:
🔹 инфляция укладывается в июльский прогноз (6–7%), а инфляционные ожидания инерционны и будут снижаться,
🔹 рост экономики в 1П25 существенно замедлился,
🔹 динамика кредитования пока укладывается в прогноз ЦБ.

💴 ЦБ полагает, что дезинфляционный эффект от укрепления рубля в 1П25 уже в значительной мере реализовался, тогда как его ослабление в августе – сентябре не представляет существенных рисков для ценовой динамики, так как курс по-прежнему удерживается ближе к нижней границе диапазона колебаний последних двух лет.

📌 Итоговое решение свелось к снижению ключевой ставки до 17% (-100 б.п.), однако из-за ожиданий более масштабного шага решение фактически не смягчает, а даже несколько ужесточает ДКУ: это уже отражается в пересмотре рыночных ожиданий по траектории ключевой ставки – процентные свопы указывают на более высокие значения ставки на конец 2025 г. (14% ->16%).

📢 При этом участники обсуждения согласились, что сигнал в любом случае должен остаться нейтральным, поскольку необходимо избежать преждевременного закрепления ожиданий мягкой траектории будущей политики. Такой жесткий подход может объясняться тем, что ЦБ в ходе заседания учитывал возможные налоговые изменения, объявленные сегодня.

💡 С учетом появившейся информации относительно исполнения бюджета, мы сохраняем ожидания по снижению ставки до 16% к концу 2025 г., предполагая возвращение рубля к среднесрочным устойчивым уровням (подробнее – по ссылке).

#Макро #Ключевая_ставка
#Павел_Бирюков
#Дарья_Соловьева
@capital_mkts

🏛 Мнение ЦБ по обновленному бюджету: дезинфляционный

📢 Эльвира Набиуллина в рамках Международного банковского форума отметила, что проект федерального бюджета на 2026-2028 гг. оценивается как дезинфляционный.

🔭 Приверженность правительства планам по консолидации бюджета в 2026 г. (дефицит сократится до 1,6% ВВП с пересмотренных до 2,6% планов на 2025 г.), сохранение его структурной нейтральности в 2026–2028 гг. и постепенное снижение цены отсечения нефти в бюджетном правиле будут «благотворно влиять на долгосрочные процентные ставки, потому что будут снижаться премии за риск».

⚠️ Сдержанная динамика расходов, позволившая сократить планируемый дефицит в 2026 г., снимает необходимость ЦБ в существенном повышении прогноза ставки на 2026 год. «Сейчас, напомню, это 12-13% (среднегодовой), и решение правительства снимает это опасение», – заявила Э. Набиуллина.

🛍 Повышение НДС краткосрочно повлияет на динамику цен, но «точно не может быть источником устойчивого инфляционного давления», – заявила председатель ЦБ. В 2019 г. повышение НДС (18%->20%) привело к ускорению инфляции на 0,6–0,7 п.п. против прямого пересчета в 1,7 п.п.

🔎 На наш взгляд, проведение аналогии с повышением НДС в 2019 г. – неудачно ввиду иного контекста. Тогда проинфляционный эффект был ограниченным благодаря профицитному бюджету (+2,2% ВВП в среднем за 2018-2019 гг.), сдержанному ослаблению рубля (5% в год) и рекордно низким инфляционным ожиданиям (9,3%). Сейчас, ввиду иных условий, мы ожидаем более существенного (до 2 п.п.) вклада в динамику инфляции.

💡 Однако смягченная риторика ЦБ может быть реакцией на значительный пересмотр рынком ожидаемой скорости снижения КС (до 15% (+0,5 п.п.) на конец 2025 г.) и сохранение относительно сдержанных планов по снижению КС на конец 2026 г. (12,5%). В этих условиях мы допускаем, что в случае сдержанного ослабления рубля и консервативной бюджетной политики снижение ключевой ставки может быть ограничено уровнями в 12,0-12,5% к концу 2026 г.

#Макро #Бюджет
#Ключевая_ставка
#Павел_Бирюков
#Дарья_Соловьева
@capital_mkts

🛒 Монитор ИПЦ: кредитование несколько ускорилось в августе

🖋 За неделю с 16 по 22 сентября инфляция составила 0,08% н/н после 0,04% н/н ранее. С начала года инфляция выросла до 4,2% (5,5% – в 2024 г. и 4,0% – в 2023 г.), в годовом выражении – снизилась до 7,99% г/г.

🧮 Ускорение инфляции в основном было обусловлено динамикой продовольственных цен:

🔹 рост цен на мясо ускорился (+0,2% н/н после +0,1% ранее),
🔹 плодоовощная дефляция «выветрилась» (0,0%/-0,6%),
🔹 снижение цен на крупы затормозилось (-0,1%/-0,2%).

✍️ Дополнительными проинфляционными факторами стало ускорение роста цен на бензин (+0,6%/+0,5%) и на услуги (+0,1%/0,0%).

🛍 По итогам третьей недели сентября потребительская активность по-прежнему сдержанная: спрос, с поправкой на рост цен и сезонность, обгоняет предложение лишь на 6-7% против обычных 10% за последние несколько месяцев.

✍️ Кроме того, ЦБ опубликовал данные по кредитованию в августе:

🔹 Корпоративное кредитование продолжает постепенно ускоряться (+0,9% м/м после +0,6% м/м с сез.корр.), но остается ниже уровней большей части 2024 г. (1,3% м/м в среднем за 2К24-3К24).

🔹 Розничное кредитование (ипотека, автокредиты и потребительские ссуды) с поправкой на сезонность остается на подавленных уровнях: +0,1% м/м против 0,4% м/м в среднем за 2024 г.

💡 Сдержанная потребительская активность пока не позволит ускорившемуся ослаблению рубля быстро транслироваться в рост цен. Ускорение кредитования в августе имело место лишь в корпоративном сегменте (с сез.корр.) и пока еще сохраняется на комфортных для ЦБ уровнях.
 
#Макро #Ключевая_ставка
#Павел_Бирюков
@capital_mkts

📊 Новый индикатор жесткости ДКУ - Ш.И.М.У.

✍️ Ключевая ставка ЦБ сама по себе мало что говорит о жесткости или мягкости ДКП. Мы предлагаем использовать новый индикатор ШИМУ (широкий индекс монетарных условий). Он учитывает влияние не только ключевой ставки, но и то, как рынки, внешнеэкономические факторы и ожидания смягчают или усиливают эффект политики ЦБ:

🔹 В 2023-2024 гг. инфляция оставалась высокой, несмотря на рост ключевой ставки. Это противоречие объясняется динамикой ШИМУ: жесткость ДКУ была недостаточной для дезинфляции из-за комбинации высоких ожиданий будущего спроса и ослабления рубля.

🔹 В 1П25 инфляция быстро пошла на спад благодаря тому, что жесткость ДКУ возросла. Анализ через ШИМУ показывает, что этому способствовал не только рост ключевой ставки, но и ужесточение макропруденциального регулирования (2П24), а также укрепление рубля (2К25).

🔹 Сдержанное решение ЦБ по КС в сентябре может объясняться смягчением ДКУ, помимо ожиданий обновления параметров госбюджета. Компоненты индекса ШИМУ указывают на новую комбинацию факторов: смягчение неценовых условий кредитования (резкое усиление ожиданий по снижению ключевой ставки), ослабление рубля (~1% м/м) и всплеск инфляционных ожиданий населения (в августе до 13,5%).

🔭 К заседанию в октябре ШИМУ, вероятно, будет сигнализировать о сохранении излишнего смягчения ДКУ. Это может вновь существенно ограничить масштабы снижения ставки или вовсе спровоцировать ЦБ отказаться от снижения ставки.

📌 С учетом одобренного проекта федерального бюджета, предусматривающего расширение дефицита этом году до 2,6% ВВП в 2025 г. против ранее ожидавшихся 1,7% ВВП, и прогноза динамики ШИМУ мы ожидаем, что снижение ключевой ставки будет ограничено уровнем 16% к концу 2025 г. и 12,0–12,5% к концу 2026 г. (в случае консервативной бюджетной политики и плавного ослабления рубля, подробнее - тут).

💡 На горизонте 2028-2029 гг. ключевая ставка может быть снижена до 9% без возникновения рисков финансовой устойчивости. Это соответствует нашим оценкам нейтральной ключевой ставки на уровне 8,5-9,0%, полученным на основе анализа изменений на рынке труда.

#Макро #Ключевая_ставка
#Павел_Бирюков
#Дарья_Соловьева
@capital_mkts

📊 Итоги недели на финансовых рынках: 22-26 сентября

📉 Фондовый рынок США отступил от рекордных максимумов (S&P -0,5%) после комментариев Джерома Пауэлла, который подтвердил возможность дальнейшего снижения ставки, однако отметил, что этот путь не лишен рисков. Снижение числа заявок на пособие по безработице до самого низкого за семь недель уровня и резкий пересмотр ВВП США за 2К25 в сторону повышения спровоцировали рост доходности гособлигаций.

📈 Европейские рынки умеренно выросли (EuroSTOXX +0,5%): сохраняющиеся опасения по поводу экономики региона были компенсированы ростом акций, связанных с военной промышленностью.

🚀 Brent показала самый большой недельный прирост за три месяца (+3,9%) под влиянием новостного фона и в ответ на более сильные, чем ожидалось, макроэкономические данные в США. Неожиданное сокращение запасов нефти в США снизило опасения по поводу спроса.

⤵️ На китайском рынке наблюдалась разнонаправленная динамика: Hang Seng (-1,6%) находился под давлением из-за фиксации прибыли в акциях технологических компаний и перебоев, вызванных супертайфуном «Рагаса». Рынок материкового Китая показал умеренно позитивную динамику.

⤵️ Российский фондовый рынок снизился (IMOEX -2,6%) под влиянием новостного фона, сообщений о предстоящем повышении НДС, а также неопределенности с дальнейшей траекторией ключевой ставки после одобрения правительством параметров бюджета.

#Итоги_недели
@capital_mkts

⚡️ Наиболее важные публикации недели на случай, если вы пропустили

💼 Экономика и долговой рынок:
- ПГК: лидер грузовых ж/д перевозок 🔥
- Проект изменений в федеральном бюджете на 2025 - 2026 гг. 🔥
- Аукционы Минфина: расширение программы заимствований
- Минутки ЦБ РФ в сентябре: осторожный курс регулятора
- Мнение ЦБ по обновленному бюджету: дезинфляционный
- Монитор ИПЦ: кредитование несколько ускорилось в августе
- Новый индикатор жесткости ДКУ - Ш.И.М.У. 🔥

📈 Рынок акций и корпоративные события:
- Итоги недели на финансовых рынках: 22-26 сентября

🧭 Для вашего удобства доступен также НАВИГАТОР по каналу БРК, который позволит вам лучше ориентироваться в публикуемых материалах.

#Публикации_недели
@capital_mkts