⚡️ Проект изменений в федеральном бюджете на 2025 - 2026 гг.

✍️ Правительство одобрило проект изменений в федеральный бюджет:

💼 В 2025 г. дефицит бюджета расширится до 2,6% ВВП (5,6 трлн руб.) с 1,7% ВВП (3,8 трлн руб.), ожидавшихся ранее, и 1,7% ВВП (3,3 трлн руб.) в 2024 г. По нашим оценкам, структурный дефицит расширится до 1,1% ВВП относительно изначальных планов по его нормализации в этом году и дефицита в 1,6% ВВП в 2024 г.

🧮 Расширение дефицита обусловлено снижением оценки поступления доходов до 36,6 трлн руб. (против 38,5 трлн руб. ожидавшихся ранее) в условиях сохранения расходов на прежнем (относительно более ранних проектировок) уровне в 42,3 трлн руб.

🔹 Снижение прогноза по доходам обусловлено не динамикой цен на нефть (прогноз экспортных цен повышен до 58 долл./барр. с 56 долл./барр. из апрельского пересмотра), а укреплением рубля (до 86,1/долл. с 94,3/долл. в апрельском обновлении) и низкой собираемостью ненефтегазовых поступлений (примерно на 1,4 трлн руб. относительно апрельского плана). Последнее вызвано скорректированными вниз оценками номинального роста ВВП (10,3% г/г -> 8,0% г/г).

🔹 Как следствие, финансирование дефицита бюджета не будет опираться на средства ФНБ: план расходования обнулен (ранее ожидалось использование 0,5 трлн руб.). Напротив, увеличение дефицита бюджета будет профинансировано за счет роста привлечения долга: до 7,0 трлн руб. (против 4,8 трлн руб. ожидавшихся ранее). За 9М25 в «деньгах» собрано 3,7 трлн руб. за 9М25.

💼 В 2026 г. дефицит бюджета расширится до 1,6% ВВП (3,8 трлн руб.) с 0,9% ВВП (2,2 трлн руб.), ожидавшихся ранее.

🧮 Расширение дефицита будет снова вызвано сокращением ожидаемых поступлений до 40,3 трлн руб. (41,8 трлн руб. ожидали ранее), а расходы – напротив, несколько возрастут до 44,1 трлн руб. (44,0 трлн руб. ожидали ранее).

🔹 Сокращение доходов относительно прошлого прогноза обусловлено как снижением прогнозных экспортных цен на нефть (до 59 долл./барр. с 61 долл./барр. в прогнозе ранее), так и более крепким ожидаемым курсом рубля (92,2/долл. против 100,1/долл.) на фоне более сдержанных темпов роста номинального ВВП (9,6% г/г -> 8,2% г/г).

🔹 Выпадающие доходы будут поддержаны ростом ненефтегазовой налоговой нагрузки, что, по нашей оценке, сформирует около 1,7 трлн руб. дополнительных поступлений:

✔️ Повышение ставки НДС с 20% до 22%, по оценкам Минфина, может принести 1,2 трлн руб. дополнительных доходов в 2026 г.
✔️ Снижение порога доходов по УСН (упрощенной системе налогообложения) с 60 до 10 млн руб. и приватизация могут дополнительно принести около 0,5 трлн руб. поступлений, по нашим оценкам.

📌 Новые данные по бюджету могут оказать влияние на дальнейшую динамику ключевой ставки. Рост структурного дефицита в 2025 г. до 1,1% ВВП, по нашим оценкам (изначально ожидалось его нулевое сальдо после -1,6% ВВП в 2024 г.), и увеличение косвенных налогов может отдельно спровоцировать рост инфляции до 2 п.п. Дополнительным фактором риска остается прогноз по росту экспортных цен на нефть в 2026 г. – ЦБ пока не ожидает этого.

📍 Свежие данные сдвигают наш прогноз по ключевой ставке: поскольку дефицит бюджета оказался выше 5,2 трлн руб., то мы ожидаем, что ее снижение в 2025 г. будет ограничено 16%, а в 2026 г. – уровнем в 13-14%.

#Макро #Бюджет
#Ключевая_ставка
#Павел_Бирюков
#Дарья_Соловьева
@capital_mkts

💼 Аукционы Минфина: расширение программы заимствований

🏛 В ходе последних в 3К25 аукционов Минфин разместил два классических выпуска совокупным объемом 85 млрд руб. (47 млрд руб. на прошлой неделе), что оказалось выше наших ожиданий. 

📊 Поддержку результатам аукциона мог оказать высокий объем выплат по ОФЗ на этой неделе (~190 млрд руб.).

✔️ Более короткий ОФЗ-26245 (2035 г.) был размещен в полном объеме доступных остатков – 65 млрд руб. при спросе 129 млрд руб.

💡 Средневзвешенная доходность составила 14,84%, что предполагает премию к вторичному рынку в 2-3 б.п. Доля 5 крупнейших заявок составила 48% от всех сделок.

🔹 Наиболее длинный выпуск в арсенале Минфина – ОФЗ-26238 (2041 г.) – был размещен в объеме 20 млрд руб. Спрос – 25 млрд руб.

📍 Размещение прошло по средневзвешенной доходности в 14,24%, премия к вторичному рынку – 4 б.п. Концентрация заявок оказалась сопоставима с результатами первого аукциона: на 5 крупнейших заявок пришлась половина сделок.

🖋 С начала квартала Минфин разместил ОФЗ на 1,57 трлн руб. по номиналу (план – 1,5 трлн руб.). Отметим, что с начала года ведомству удалось привлечь 4,4 трлн руб. по номиналу, или 3,7 трлн руб. в деньгах, исключительно за счет размещения бумаг с фиксированным купоном.

⭐️ До конца месяца ожидается публикация плана заимствований на 4К25. Учитывая исполнение программы с начала года, а также расширение годовой программы заимствований на 2,2 трлн руб., до конца года Минфину предстоит разместить ОФЗ на З,З трлн руб. или ~250 млрд руб. (в деньгах) за один аукционный день. В этой связи ожидаем возвращения флоатеров в обойму Минфина.

#ОФЗ #Аукционы
#Александр_Камышанский
#Андрей_Кулаков
@capital_mkts

🏛 Минутки ЦБ РФ в сентябре: осторожный курс регулятора

✍️ ЦБ опубликовал резюме сентябрьского заседания Совета директоров, на котором рассматривались два варианта решения: сохранить ключевую ставку на уровне 18% или снизить ее до 17%.

🔁 Сторонники «паузы» в снижении КС опирались на то, что:
🔹 инфляционные ожидания устойчиво не снижаются,
🔹 потребительский спрос даже несколько ускорился и поддерживается ростом зарплат,
🔹 ДКУ уже заметно смягчились, а кредитование ускорилось,
🔹 риски со стороны бюджета повышаются.

⤵️ Сторонники снижения на 100 б.п. отмечали:
🔹 инфляция укладывается в июльский прогноз (6–7%), а инфляционные ожидания инерционны и будут снижаться,
🔹 рост экономики в 1П25 существенно замедлился,
🔹 динамика кредитования пока укладывается в прогноз ЦБ.

💴 ЦБ полагает, что дезинфляционный эффект от укрепления рубля в 1П25 уже в значительной мере реализовался, тогда как его ослабление в августе – сентябре не представляет существенных рисков для ценовой динамики, так как курс по-прежнему удерживается ближе к нижней границе диапазона колебаний последних двух лет.

📌 Итоговое решение свелось к снижению ключевой ставки до 17% (-100 б.п.), однако из-за ожиданий более масштабного шага решение фактически не смягчает, а даже несколько ужесточает ДКУ: это уже отражается в пересмотре рыночных ожиданий по траектории ключевой ставки – процентные свопы указывают на более высокие значения ставки на конец 2025 г. (14% ->16%).

📢 При этом участники обсуждения согласились, что сигнал в любом случае должен остаться нейтральным, поскольку необходимо избежать преждевременного закрепления ожиданий мягкой траектории будущей политики. Такой жесткий подход может объясняться тем, что ЦБ в ходе заседания учитывал возможные налоговые изменения, объявленные сегодня.

💡 С учетом появившейся информации относительно исполнения бюджета, мы сохраняем ожидания по снижению ставки до 16% к концу 2025 г., предполагая возвращение рубля к среднесрочным устойчивым уровням (подробнее – по ссылке).

#Макро #Ключевая_ставка
#Павел_Бирюков
#Дарья_Соловьева
@capital_mkts

🏛 Мнение ЦБ по обновленному бюджету: дезинфляционный

📢 Эльвира Набиуллина в рамках Международного банковского форума отметила, что проект федерального бюджета на 2026-2028 гг. оценивается как дезинфляционный.

🔭 Приверженность правительства планам по консолидации бюджета в 2026 г. (дефицит сократится до 1,6% ВВП с пересмотренных до 2,6% планов на 2025 г.), сохранение его структурной нейтральности в 2026–2028 гг. и постепенное снижение цены отсечения нефти в бюджетном правиле будут «благотворно влиять на долгосрочные процентные ставки, потому что будут снижаться премии за риск».

⚠️ Сдержанная динамика расходов, позволившая сократить планируемый дефицит в 2026 г., снимает необходимость ЦБ в существенном повышении прогноза ставки на 2026 год. «Сейчас, напомню, это 12-13% (среднегодовой), и решение правительства снимает это опасение», – заявила Э. Набиуллина.

🛍 Повышение НДС краткосрочно повлияет на динамику цен, но «точно не может быть источником устойчивого инфляционного давления», – заявила председатель ЦБ. В 2019 г. повышение НДС (18%->20%) привело к ускорению инфляции на 0,6–0,7 п.п. против прямого пересчета в 1,7 п.п.

🔎 На наш взгляд, проведение аналогии с повышением НДС в 2019 г. – неудачно ввиду иного контекста. Тогда проинфляционный эффект был ограниченным благодаря профицитному бюджету (+2,2% ВВП в среднем за 2018-2019 гг.), сдержанному ослаблению рубля (5% в год) и рекордно низким инфляционным ожиданиям (9,3%). Сейчас, ввиду иных условий, мы ожидаем более существенного (до 2 п.п.) вклада в динамику инфляции.

💡 Однако смягченная риторика ЦБ может быть реакцией на значительный пересмотр рынком ожидаемой скорости снижения КС (до 15% (+0,5 п.п.) на конец 2025 г.) и сохранение относительно сдержанных планов по снижению КС на конец 2026 г. (12,5%). В этих условиях мы допускаем, что в случае сдержанного ослабления рубля и консервативной бюджетной политики снижение ключевой ставки может быть ограничено уровнями в 12,0-12,5% к концу 2026 г.

#Макро #Бюджет
#Ключевая_ставка
#Павел_Бирюков
#Дарья_Соловьева
@capital_mkts

🛒 Монитор ИПЦ: кредитование несколько ускорилось в августе

🖋 За неделю с 16 по 22 сентября инфляция составила 0,08% н/н после 0,04% н/н ранее. С начала года инфляция выросла до 4,2% (5,5% – в 2024 г. и 4,0% – в 2023 г.), в годовом выражении – снизилась до 7,99% г/г.

🧮 Ускорение инфляции в основном было обусловлено динамикой продовольственных цен:

🔹 рост цен на мясо ускорился (+0,2% н/н после +0,1% ранее),
🔹 плодоовощная дефляция «выветрилась» (0,0%/-0,6%),
🔹 снижение цен на крупы затормозилось (-0,1%/-0,2%).

✍️ Дополнительными проинфляционными факторами стало ускорение роста цен на бензин (+0,6%/+0,5%) и на услуги (+0,1%/0,0%).

🛍 По итогам третьей недели сентября потребительская активность по-прежнему сдержанная: спрос, с поправкой на рост цен и сезонность, обгоняет предложение лишь на 6-7% против обычных 10% за последние несколько месяцев.

✍️ Кроме того, ЦБ опубликовал данные по кредитованию в августе:

🔹 Корпоративное кредитование продолжает постепенно ускоряться (+0,9% м/м после +0,6% м/м с сез.корр.), но остается ниже уровней большей части 2024 г. (1,3% м/м в среднем за 2К24-3К24).

🔹 Розничное кредитование (ипотека, автокредиты и потребительские ссуды) с поправкой на сезонность остается на подавленных уровнях: +0,1% м/м против 0,4% м/м в среднем за 2024 г.

💡 Сдержанная потребительская активность пока не позволит ускорившемуся ослаблению рубля быстро транслироваться в рост цен. Ускорение кредитования в августе имело место лишь в корпоративном сегменте (с сез.корр.) и пока еще сохраняется на комфортных для ЦБ уровнях.
 
#Макро #Ключевая_ставка
#Павел_Бирюков
@capital_mkts

📊 Новый индикатор жесткости ДКУ - Ш.И.М.У.

✍️ Ключевая ставка ЦБ сама по себе мало что говорит о жесткости или мягкости ДКП. Мы предлагаем использовать новый индикатор ШИМУ (широкий индекс монетарных условий). Он учитывает влияние не только ключевой ставки, но и то, как рынки, внешнеэкономические факторы и ожидания смягчают или усиливают эффект политики ЦБ:

🔹 В 2023-2024 гг. инфляция оставалась высокой, несмотря на рост ключевой ставки. Это противоречие объясняется динамикой ШИМУ: жесткость ДКУ была недостаточной для дезинфляции из-за комбинации высоких ожиданий будущего спроса и ослабления рубля.

🔹 В 1П25 инфляция быстро пошла на спад благодаря тому, что жесткость ДКУ возросла. Анализ через ШИМУ показывает, что этому способствовал не только рост ключевой ставки, но и ужесточение макропруденциального регулирования (2П24), а также укрепление рубля (2К25).

🔹 Сдержанное решение ЦБ по КС в сентябре может объясняться смягчением ДКУ, помимо ожиданий обновления параметров госбюджета. Компоненты индекса ШИМУ указывают на новую комбинацию факторов: смягчение неценовых условий кредитования (резкое усиление ожиданий по снижению ключевой ставки), ослабление рубля (~1% м/м) и всплеск инфляционных ожиданий населения (в августе до 13,5%).

🔭 К заседанию в октябре ШИМУ, вероятно, будет сигнализировать о сохранении излишнего смягчения ДКУ. Это может вновь существенно ограничить масштабы снижения ставки или вовсе спровоцировать ЦБ отказаться от снижения ставки.

📌 С учетом одобренного проекта федерального бюджета, предусматривающего расширение дефицита этом году до 2,6% ВВП в 2025 г. против ранее ожидавшихся 1,7% ВВП, и прогноза динамики ШИМУ мы ожидаем, что снижение ключевой ставки будет ограничено уровнем 16% к концу 2025 г. и 12,0–12,5% к концу 2026 г. (в случае консервативной бюджетной политики и плавного ослабления рубля, подробнее - тут).

💡 На горизонте 2028-2029 гг. ключевая ставка может быть снижена до 9% без возникновения рисков финансовой устойчивости. Это соответствует нашим оценкам нейтральной ключевой ставки на уровне 8,5-9,0%, полученным на основе анализа изменений на рынке труда.

#Макро #Ключевая_ставка
#Павел_Бирюков
#Дарья_Соловьева
@capital_mkts

📊 Итоги недели на финансовых рынках: 22-26 сентября

📉 Фондовый рынок США отступил от рекордных максимумов (S&P -0,5%) после комментариев Джерома Пауэлла, который подтвердил возможность дальнейшего снижения ставки, однако отметил, что этот путь не лишен рисков. Снижение числа заявок на пособие по безработице до самого низкого за семь недель уровня и резкий пересмотр ВВП США за 2К25 в сторону повышения спровоцировали рост доходности гособлигаций.

📈 Европейские рынки умеренно выросли (EuroSTOXX +0,5%): сохраняющиеся опасения по поводу экономики региона были компенсированы ростом акций, связанных с военной промышленностью.

🚀 Brent показала самый большой недельный прирост за три месяца (+3,9%) под влиянием новостного фона и в ответ на более сильные, чем ожидалось, макроэкономические данные в США. Неожиданное сокращение запасов нефти в США снизило опасения по поводу спроса.

⤵️ На китайском рынке наблюдалась разнонаправленная динамика: Hang Seng (-1,6%) находился под давлением из-за фиксации прибыли в акциях технологических компаний и перебоев, вызванных супертайфуном «Рагаса». Рынок материкового Китая показал умеренно позитивную динамику.

⤵️ Российский фондовый рынок снизился (IMOEX -2,6%) под влиянием новостного фона, сообщений о предстоящем повышении НДС, а также неопределенности с дальнейшей траекторией ключевой ставки после одобрения правительством параметров бюджета.

#Итоги_недели
@capital_mkts

⚡️ Наиболее важные публикации недели на случай, если вы пропустили

💼 Экономика и долговой рынок:
- ПГК: лидер грузовых ж/д перевозок 🔥
- Проект изменений в федеральном бюджете на 2025 - 2026 гг. 🔥
- Аукционы Минфина: расширение программы заимствований
- Минутки ЦБ РФ в сентябре: осторожный курс регулятора
- Мнение ЦБ по обновленному бюджету: дезинфляционный
- Монитор ИПЦ: кредитование несколько ускорилось в августе
- Новый индикатор жесткости ДКУ - Ш.И.М.У. 🔥

📈 Рынок акций и корпоративные события:
- Итоги недели на финансовых рынках: 22-26 сентября

🧭 Для вашего удобства доступен также НАВИГАТОР по каналу БРК, который позволит вам лучше ориентироваться в публикуемых материалах.

#Публикации_недели
@capital_mkts

🔥 Топ-пики рынка акций на неделю с 29 сентября по 3 октября

🛢 Нефть и газ: Транснефть (прив.)
На фоне волатильности нефтяных котировок и ввиду перспектив роста добычи в России (вследствие решений ОПЕК+) мы предпочитаем акции Транснефти. Кроме того, их ожидаемая дивидендная доходность составляет 14% – одна из самых высоких в секторе.

🖥 Технологии: ГК «Астра»
На прошлой неделе котировки акций ГК «Астра» опустились ниже цены IPO на фоне общей слабости рынка. Мы считаем, что на этой неделе вероятно техническое восстановление котировок.

🛒 Потребительский сектор: Магнит
На прошлой неделе акция протестировала важный технический уровень – 3200 руб. Мы полагаем, что на этой неделе акция продемонстрирует отскок от этого уровня, который оказался сильным уровнем поддержки.

⚡️ Электроэнергетика: Интер РАО
Сохраняем предпочтение к компании как к защитному активу с денежной позицией, превышающей рыночную капитализацию на фоне замедления темпов снижения ключевой ставки и сохранения внешней неопределенности.

#Акции #Топ_Пики
$TRNFP $ASTR $MGNT $IRAO
@capital_mkts

⌛️ Рынок акций: время выходить из защитных позиций?

📊 В августе Индекс Мосбиржи достиг отметки в 3 000 пунктов, после чего начал снижение на фоне более скромного, чем ожидалось, смягчения ДКП, и потерял более 10% с максимумов середины августа.

🧮 По нашим оценкам, форвардный мультипликатор P/E индекса снизился до 3,8х, что сопоставимо с уровнями середины декабря 2024 г. и на 16% ниже медианного уровня за последние 10 лет.

💡 Еще более заметна недооценка относительно инструментов с фиксированным доходом: по нашим оценкам, риск-премия рынка акций превышает кредитный спред корпоративных облигаций на 10,5 п.п. Это соответствует двойному стандартному отклонению от среднего значения, что статистически происходит не чаще, чем в 5% случаев. Мы считаем текущий уровень привлекательным для наращивания доли акций в портфелях инвесторов.

⚡️ С учетом реализации бюджетных рисков мы ожидаем незначительного снижения ключевой ставки в 2025 г. (до 16%) и предпочитаем тактическое позиционирование в защитных дивидендных акциях. Некоторые из стандартных дивидендных историй уже сейчас дают доходность выше 10-летних ОФЗ на горизонте следующих 12 месяцев: МТС – 17%, ЛУКОЙЛ – 15%. Разовую повышенную доходность можно получить и в менее традиционных дивидендных акциях за счет специального дивиденда или повышенного коэффициента выплат: Евротранс и ИКС 5 – 22%, ЦИАН – 17%.

📊 В 2026 г. акции могут получить дополнительный импульс за счет продолжения снижения ключевой ставки (наш прогноз – 12–14% на конец года). Таким образом, среднесрочно мы предпочитаем акции бенефициаров смягчения ДКП – компаний из секторов недвижимости, черной металлургии и компаний с высоким финансовым рычагом.

#Акции #Стратегия
$MTSS $LKOH $EUTR #X5 $CNRU
#Сергей_Либин
#Артем_Вышковский
@capital_mkts

⚡️ М.Видео: Китайский JD.com может увеличить долю в компании

📄 По данным газеты «Ведомости», сеть магазинов бытовой техники и электроники (БТЭ) «М.Видео» ведет переговоры с крупнейшим онлайн-ретейлером Китая JD.com об участии в предстоящей допэмиссии компании.

🔎 8 сентября 2025 г. совет директоров ПАО «М.Видео» вынес на внеочередное собрание акционеров, которое состоится 13 октября, вопрос о замене закрытой подписки на 500 млн акций открытой подпиской на 1,5 млрд акций. Завершить размещение компания рассчитывает до конца 2025 г. Цена акций будет утверждена советом директоров.

🔹 Планируется, что средства от допэмиссии пойдут на снижение долговой нагрузки, пополнение оборотного капитала и развитие стратегических проектов, включая маркетплейс и финтехсервисы.

📌 JD.com владеет 15% акций М.Видео через немецкую Ceconomy AG (владеет сетями MediaMarkt и Saturn), которую она договорилась приобрести в июле 2025 г. Ceconomy получила этот пакет в 2018 г. от группы «Сафмар» в рамках продажи российского бизнеса MediaMarkt. 

💡 Наше мнение:

1️⃣ Финансовые показатели М.Видео оказались в этом году под сильным давлением на фоне сжатия рынка БТЭ вследствие перехода потребителей на сберегательную модель поведения, а также роста процентных ставок. По итогам 1П25 выручка компании снизилась на 15% г/г, а валовая рентабельность – на 4,9 п.п. на фоне активизации промо для стимулирования продаж. Несмотря на оптимизацию коммерческих и административных расходов, EBITDA упала более чем в 4 раза до 2,2 млрд руб. На фоне роста кредитной нагрузки и ставок объем процентных расходов по кредитам увеличился на 82% г/г до 20,5 млрд руб., превысив размер EBITDA компании более чем в пять раз. Как результат, чистый убыток компании вырос в 2,4 раза и составил 25,2 млрд руб.

👍 В этом контексте мы рассматриваем более существенное вхождение стратегического инвестора в капитал М.Видео как позитивное развитие для бизнеса компании. В краткосрочной перспективе это позволит решить проблемы с платежеспособностью, а в долгосрочном плане вхождение китайского ретейлера позволит придать новый импульс для развития основного бизнеса М.Видео – розничной торговли БТЭ в рамках омниканальной модели.

✍️ JD.com обладает сильной экспертизой в онлайн-торговле, а также имеет налаженные связи с крупнейшими китайскими поставщиками БТЭ. В свою очередь компания «М.Видео» имеет в своем активе два ведущих розничных бренда – «М.Видео» и «Эльдорадо», каждый из которых имеет стопроцентную узнаваемость у российской аудитории, а также самую разветвленную в стране сеть магазинов БТЭ – 1226 магазинов в 376 городах по всей России.

✔️ При грамотной реализации объединение двух бизнесов может дать синергию, которая создаст серьезную конкуренцию таким мультикатегорийным маркетплейсам, как Ozon, Wildberries и Яндекс Маркет.

#Акции #Ретейл
$MVID
#Марат_Ибрагимов
@capital_mkts

🛒 X5 обновила прогноз своих финансовых показателей на 2025 г.

📊 Прогноз по росту выручки в этом году остался прежним – около 20%.

✔️ При этом рентабельность по скорр. EBITDA теперь ожидается в диапазоне 5,8–6,0%. Ранее компания ориентировала на уровень 6,0%+. 

✔️ Прогноз по размеру Capex в 2025 г. также повышен – до 5,5% от выручки против 5,0% ранее, объясняя это необходимостью инвестиций в логистическую инфраструктуру. 

💡 Наше мнение:

📌 Снижение прогноза рентабельности по EBITDA вкупе с повышением прогноза по капзатратам, очевидно, является умеренно негативной новостью для акции. Не исключено, что акция окажется под давлением в ближайшие несколько дней. 

🔎 В то же время стоит отметить, что ожидаемый в ноябре дивиденд, размер которого, по нашим оценкам, составит ок. 300 руб./акц. (доходность 11%), будет защищать акцию от сильной просадки.

#Акции #Ретейл
#X5
#Марат_Ибрагимов
@capital_mkts

💼 Аукционы Минфина: два пишем, три в уме

🏛 На аукционах ОФЗ Минфин предложит участникам рынка два классических выпуска:
📍 ОФЗ-26250 (2037 г., остаток – 585 млрд руб.);
📍 ОФЗ-26224 (2029 г., остаток – 21 млрд руб.).

💡 Итоги аукционов станут индикатором настроений на рынке после сентябрьского заседания ЦБ, а также выхода данных по расширению дефицита бюджета на 2025 г.

📄 На прошлой неделе объем размещения превысил наши ожидания и составил 85 млрд руб., что могло быть вызвано высоким недельным объемом выплат по ОФЗ (190 млрд руб.).

🔹 Поддержка со стороны данного фактора может сохраниться и в ходе предстоящих аукционов, поскольку на этой неделе выплаты по ОФЗ вновь превысят средние уровни – 65 млрд руб.

🖋 Вчера был опубликован план заимствований на 4К25, как и в предыдущем квартале предполагающий привлечение ОФЗ в объеме 1,5 трлн руб. по номиналу. Данная цифра, по всей видимости, не учитывает ожидаемое расширение программы заимствований на 2,2 трлн руб., предусмотренное обновленным Законом о бюджете на 2025 г., проект которого в ближайшее время должен быть одобрен Госдумой. После официального принятия закона о бюджете плановый объем размещения, скорее всего, будет скорректирован. На эту деталь указывает и пресс-релиз Минфина.

📊 С начала года объем размещения составил 3,7 трлн руб. (в деньгах). Для исполнения обновленной годовой программы заимствований в 7,0 трлн руб. (с учетом изменений в бюджет) за один аукционный день ведомству необходимо привлекать по 275 млрд руб. По аналогии с прошлым годом мы считаем вероятным, что часть программы будет концентрированно исполнена ближе к концу года за счет флоатеров.

#ОФЗ #Аукционы
#Александр_Камышанский
#Андрей_Кулаков
@capital_mkts

💊 МД Медикал: начало аналитического покрытия

📊 Российский рынок коммерческой медицины характеризуется высокой динамикой роста, а также низкой степенью консолидации. Как ожидается, до 2030 г. рынок будет демонстрировать среднегодовой темп роста (CAGR) на уровне 10,6%.

✔️ Основные драйверы – это увеличение количества потребителей на фоне старения населения, повышение спроса на качественные медицинские услуги со стороны среднего класса, развитие новых перспективных направлений, а также опережающий рост среднего чека на фоне увеличения реальных доходов населения.

🏆 МД Медикал – один из крупнейших и наиболее высокоэффективных игроков на российском рынке коммерческой медицины с перспективами опережающего роста за счет расширения спектра оказываемых медицинских услуг, органического роста сети амбулаторных клиник и госпиталей, а также покупок региональных игроков. 

🚀 За последние пять лет МД Медикал показала удвоение своего бизнеса (CAGR – 15,4%), в то время как за последние 10 лет бизнес компании вырос почти в пять раз (CAGR – 16,5%). Мы ожидаем, что в следующие три года МД Медикал продемонстрирует 18,7%-й CAGR выручки и 15,5%-й CAGR EBITDA.

🌏 Компания активно диверсифицирует направления работы, а также расширяет географию своего присутствия. Со специализации на акушерстве, гинекологии и педиатрии она расширила спектр оказываемых услуг до 78 медицинских направлений. При этом за последние 12 лет сеть амбулаторных клиник расширилась с 6 до 52 в 45 городах в 35 российских регионах. 

🖋 Компания генерирует стабильно высокий свободный денежный поток (доходность СДП 19–27% в 2021–2024 гг.), что делает ее привлекательной дивидендной историей. По нашим прогнозам, в следующие три года МД Медикал сможет направлять на дивиденды от 60% до 75% чистой прибыли, что соответствует дивидендной доходности 9–10%.

🧮 В настоящий момент МД Медикал оценивается мультипликаторами на уровне 2026П EV/EBITDA 6,0x и P/E 8,7х.

💡 Мы начинаем аналитическое покрытие акций МД Медикал с рекомендацией «Покупать» и целевой ценой 1 700 руб./акц. (потенциал роста 37%).

#Акции #Здравоохранение
$MDMG
#Марат_Ибрагимов
@capital_mkts

💼 Аукционы Минфина: рекорд с марта

🏛 Минфин провел сильные аукционы ОФЗ, разместив два классических выпуска совокупным объемом 236 млрд руб. (85 млрд руб. – на прошлой неделе).

💡 Наибольший интерес представляет аукцион по более длинному ОФЗ-26250 (2037 г.), который был размещен в объеме 215 млрд руб. (в том числе 4 млрд руб. в ходе ДРПА) – рекорд в рамках одного аукциона с начала года. Спрос составил значительные 273 млрд руб.

🚀 Незадолго до начала введения заявок по первому аукциону дальний отрезок кривой ОФЗ перешел к снижению доходностей, на пике теряя 8–12 б.п., однако во второй половине дня растерял весь рост и вернулся к уровням закрытия вторника.

🖋 Средневзвешенная доходность в ходе аукциона составила 15,18%, что предполагает премию к вторичному рынку в 1–2 б.п. Концентрация заявок была ниже средних уровней, на 6 крупнейших сделок пришелся 31%.

⭐️ Короткий выпуск ОФЗ-26224 (2029 г.) был размещен в полном объеме предложения – 21 млрд руб. при спросе в 33 млрд руб.

📊 Высокий объем размещения может являться сигналом, что рыночные доходности достигли привлекательных уровней. Так, рост доходностей на дальнем отрезке кривой составил 90-110 б.п. до ~15,0–15,1% после решения ЦБ по ставке и данных по расширению дефицита бюджета на 2025 г. Дополнительную поддержку итогам аукционов могли оказать:
📍 наличие премии в 10–15 б.п. по предлагаемому на аукционах выпуску ОФЗ-26250 в сравнении с наиболее ликвидными ОФЗ-26247 и ОФЗ-26248;
📍 высокий объем выплат по ОФЗ за последние 2 недели (совокупно 255 млрд руб.).

🔹 Для исполнения обновленной годовой программы заимствований до конца 4К25 за один аукционный день Минфину необходимо привлекать по ~280 млрд руб.

#ОФЗ #Аукционы
#Александр_Камышанский
#Андрей_Кулаков
@capital_mkts

🛒 Монитор ИПЦ: ускорение инфляции и новый исторический минимум безработицы

🖋 За неделю с 23 по 29 сентября инфляция ускорилась до 0,13% н/н после 0,08% н/н неделей ранее. С начала года ИПЦ вырос до 4,3% (5,7% – в 2024 г., 4,3% – в 2023 г.), в годовом выражении – снизился до 8,0% г/г.

🧮 Усиление ценового давления было вызвано:
🔹 возобновлением роста цен на плодоовощную продукцию (+0,2% н/н после +0,0% ранее),
🔹 продолжившимся ростом цен на бензин (+0,8% / +0,6%),
🔹 удорожанием продовольствия – яйца (+2,4% / +1,5), мясо (+0,4%/+0,3%), крупы (+0,6%/-0,1%).

🛍 Сдержанная потребительская активность (по итогам последней недели сентября) остается ключевым барьером на пути трансляции ослабления рубля в динамику потребительских цен. Спрос, с поправкой на рост цен и сезонность, обгоняет предложение лишь на 5-6% против обычных 10% за последние несколько месяцев.

✍️ Кроме того, свежие данные Росстата указывают на новую волну напряжения на рынке труда:

🏆 Безработица в августе обновила исторический минимум и составила 2,1% (после 2,2% месяцем ранее). При этом опросы Росстата демонстрируют сохраняющийся навес потребности экономики в рабочей силе (1,8 млн чел.) над числом безработных (1,6 млн чел.).

⚖️ Впрочем, ситуация, по данным кадровых агентств, может быть не столь угрожающей: индекс Хэдхантера продолжает расти четвертый месяц подряд – в сентябре показатель достиг уровня 6,8 п. с сез.корр. (6,4 п. в августе).

🚀 Ключевым признаком усиливающегося давления на рынке труда стала новая волна роста зарплат в июле: показатель продолжил ускоряться и вырос на 2,7% м/м с поправкой на инфляцию и сезонность после +0,4% в июне. Наши оперативные оценки указывают на продолжение роста: в августе он мог составить 0,5% м/м.

📉 Российский рынок негативно отреагировал на опубликованные данные. ОФЗ и российские акции снижаются в начале торгов в четверг.

💡 Выходящие данные говорят в пользу того, что ЦБ на ближайшем заседании в октябре будет консервативен. Поступающие данные могут заставить регулятор рассматривать вариант сохранения ключевой ставки на текущем уровне (17%) или его незначительного снижения (до 16,5%). Это повышает вероятность того, что до конца года ключевая ставка не опустится ниже 16% (подробнее см. по ссылке).

#Макро #Ключевая_ставка
#Инфляция
#Павел_Бирюков
#Дарья_Соловьева
@capital_mkts

⬆️ Чистые продажи валюты ЦБ РФ: сбавят обороты

✍️ Минфин сообщил, что с 7 октября по 7 ноября сократит продажи валюты по бюджетному правилу до 0,6 млрд руб./день после 1,4 млрд руб./день ранее.

⤴️ С учетом этого чистые продажи валюты ЦБ РФ снизятся до 9,5 млрд руб./день с текущих 10,3 млрд руб./день. Это ближе к верхней границе диапазона наших ожиданий (8–10 млрд руб./день) и связано с тем, что Минфин ожидает недополучить чуть больше дополнительных нефтегазовых доходов в октябре.

🧮 Расчет объемов валютных операций происходит следующим образом:
🔹 зеркалирование трат ФНБ на покрытие дефицита госбюджета в 2024 г. (продажи 5,3 млрд руб./день на весь год),
🔹 зеркалирование инвестиций ФНБ в 1П25 (продажи 4,15 млрд руб./день в 2П25),
🔹 компенсация не отраженных в рынке декабрьских операций Минфина (покупки 0,5 млрд руб./день на весь год),
🔹 операции в рамках бюджетного правила (объявлены сегодня: продажи на 0,6 млрд руб./день на ближайший месяц). 

⚖️ Сейчас чистые продажи валюты ЦБ РФ составляют примерно 7,3% дневных биржевых оборотов, со вторника эта цифра снизится до 6,7%. Как следствие, эффект на рубль будет минимальным.

📍 Тем не менее, несмотря на рост волатильности на валютном рынке в последние пару дней, вызванной длинными каникулами в Китае, долгосрочные факторы по-прежнему будут давить на рубль (ссылка). В данных условиях мы сохраняем свои ожидания возвращения рубля к долгосрочным справедливым уровням: до конца года рубль может приблизиться к уровням в 90–95/долл.

#Макро #Валюта
#Павел_Бирюков
#Дарья_Соловьева
@capital_mkts

📊 Итоги недели на финансовых рынках: 29 сентября-3 октября

📈 Фондовый рынок США продолжил рост (S&P +1,7%), несмотря на приостановку работы правительства США. Драйвером для рынка выступили возросшие ожидания двух дополнительных снижений ставки до конца года после публикации слабого отчета ADP по занятости. В связи с приостановкой работы правительства еженедельные данные по заявкам на пособие по безработице и отчет по рынку труда за сентябрь не публиковались.

📈 Европейские рынки продемонстрировали заметный рост (EuroSTOXX +2,8%), отражая динамику Уолл-стрит. Акции банков и компаний ВПК показали динамику сильнее рынка.

🎢 Brent резко подешевела (-7,5%) в ответ на сообщения о том, что ОПЕК+ в воскресенье может принять решение об увеличении добычи в ноябре на 274–411 тыс. барр./сут., что в 2-3 раза превышает октябрьский рост. Сезонное снижение спроса на НПЗ также оказало давление на котировки.

🚀 Китайский фондовый рынок вырос в течение сокращенной из-за праздников недели: индекс Hang Seng (+3,9%) возобновил рост на фоне энтузиазма по поводу местных производителей микросхем и разработчиков ИИ. Материковый рынок (Shanghai Comp. +1,4%) отражал надежды на то, что правительство объявит о дальнейших мерах стимулирования экономики после заседания Политбюро (20-23 октября).

📉 Российский рынок снижался (IMOEX -4,7%) из-за новостного фона и корректировок прогнозов по ключевой ставке ЦБ РФ. На валютном рынке наблюдалось укрепление биржевого курса рубля ввиду периода длинных выходных в Китае (1-8 октября).

#Итоги_недели
@capital_mkts

⚡️ Наиболее важные публикации недели на случай, если вы пропустили

💼 Экономика и долговой рынок:
- Аукционы Минфина: рекорд с марта
- Монитор ИПЦ: ускорение инфляции и новый исторический минимум безработицы
- Чистые продажи валюты ЦБ РФ: сбавят обороты 🔥

📈 Рынок акций и корпоративные события:
- Рынок акций: время выходить из защитных позиций? 🔥
- М.Видео: Китайский JD.com может увеличить долю в компании
- X5 обновила прогноз своих финансовых показателей на 2025 г.
- МД Медикал: начало аналитического покрытия 🔥
- Итоги недели на финансовых рынках: 29 сентября-3 октября

🧭 Для вашего удобства доступен также НАВИГАТОР по каналу БРК, который позволит вам лучше ориентироваться в публикуемых материалах.

#Публикации_недели
@capital_mkts